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海天味业(603288):三五开局稳健增长 长期空间依然广阔正文

类别:空间闪图 | 点击: | 日期:2020-03-27

  投资要点:

      事件:公司发布2019 年年报,19 年实现收入197.97 亿,同比增长16.22%;归母净利润53.53 亿,同比增长22.64%;EPS 为1.98 元。测算单四季度实现收入49.72 亿,同比增长15.03%;归母净利润15.18 亿,同比增长23.06%,收入利润符合预期。分红方案为10 派10.8 元,10 转2,分红率54.48%。2020 年公司收入目标227.8 亿,同比增长15%,利润目标63.2 亿,增长约18%。

      投资评级与估值:我们略调整2020-21 盈利预测,新增2022 年,预测收入为227.8、260.4、299.6 亿(20-21 年前次为231.7、267.3 亿),分别同比增长15.1%、14.3%、15.0%;预测归母净利润为60.5、70.4、83.0 亿(20-21 年前次为63.6、75 亿),对应EPS 为2.24、2.61、3.07,分别同比增长13%、16.4%、17.9%,最新收盘价对应2020-22PE分别为46、40、34x,维持增持评级。公司尽管已是行业龙头,但从酱油市占率,品类拓展潜力看,增长远未到天花板,凭借渠道、品牌和管理上突出的竞争优势,公司未来在营收规模和盈利能力上仍具有很大提升空间

      渠道精细化驱动销量增长,三大品类表现稳定。2019 是公司“三五”规划开局之年,收入业绩均完成年初目标。19Q4 收入同比增长15.03%,环比略有减速,预计公司在完成目标情况下,主动控制节奏,发力来年。分品类看,公司酱油、调味酱、蚝油分别实现收入116.3、22.9、34.9 亿,分别同比增长13.6%、9.52%、22.21%。酱油增速同比基本持平,增长应主要来自精细化带来的渠道下沉和大单品、中高端产品的拉动;调味酱增速同比提升7pct;蚝油增速虽同比放缓3.84pct,但仍维持20%以上,蚝油增长主要来自品类丰富、规格多样化和渠道下沉,与酱油相比,蚝油渠道层级还未充分下沉到低线市场。拆量价看,2019 年酱油/ 调味酱/ 蚝油单价分别为5356/8559/4642 元/ 吨, 分别同比下滑1.74/2.49/1.77% , 销量分别为217.1/26.8/75.2 万吨, 分别同比增长15.62/12.34/24.39%,增长主要来自销量拉动,单价下滑估计与经销商自提比例提高有关。

      分区域看,公司东/南/中/北/西部区域分别同比增速11.87/13.26/18.57/12.99/24.05%,中部与西部区域增速高于整体,各区域均保持两位数增长。公司19 年销售商品收到现金为234.6 亿,同比增长14.3%,接近收入增速。19 末存货为18 亿同比增长49.81%,主要是春节提前增加产成品与原材料的储备。

      费用投放控制得当,盈利能力稳步提升。2019 年公司整体毛利率45.44%,同比下滑1.0pct ,主因原料成本上涨以及蚝油占比提升。酱油/调味酱/ 蚝油毛利率分别为50.38/47.56/37.96%,分别同比下降0.17/0.19/2.96pct,蚝油毛利率下滑主要系原料成本上涨。费用端,销售费用同比下降3.27%,销售费用率10.93%,同比下降2.2pct,其中广告费用4.65 亿同比下降8.1%,运费5 亿同比下降18%,促销费3.9 亿同比下降19%。

      管理/财务/研发费用率分别为1.46/-1.48/2.97%,同比+0.02/-0.58/+0.08pct,同比基本持平。受益于广告、运费和促销费用管控,19 年净利率27.06%,同比提升1.43pct。

      渠道+品牌+品类共同驱动,发展空间依然广阔。作为调味品龙头企业,海天通过渠道下沉、品牌建设、品类延伸,实现自身优势的强化与收入业绩的稳定增长。渠道端,公司精耕地级及县级市场,目前地级市以上完全覆盖,19 年末经销商数量达5806 家,同比增长20.8%。品牌方面,公司除传统卫视外,侧重使用蚝油与黄豆酱冠名各大综艺节目,品牌形象更加深入人心。品类方面,公司坚持多品类发展,仍将聚焦酱油、蚝油、酱类三大核心,打造食醋料酒,布局复合调味品,将渠道与品牌优势的协同效应最大化。产能方面,公司去年产能利用率达95%,高明产能扩建项目与江苏基地二期分别陆续释放40 万吨与20 万吨新产能,三五规划年份中将持续释放超100 万吨调味品产能。2020 年目标制定积极,虽然年初行业受到新型冠状病毒感染肺炎疫情影响,餐饮渠道阶段性冲击较大,预计后期公司将加大流通渠道布局力度,且餐饮业已逐步恢复,仍有望完成年度收入目标。

      股价上涨的催化剂:产品提价、新品类布局和放量核心假设风险:行业竞争加剧、食品安全事件

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